资色・评级 | 标普:金辉集团获“B”评级;鉴于降杠杆前景,展望正面;债券获“B-”评级

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  •金辉集团获“B”评级;鉴于降杠杆前景,展望正面;债券获“B-”评级

  •金辉集团的杠杆率较高、利润率下滑,且作为非上市公司,其信息透明度风险高于可比同业。

  •同时,金辉集团的经营历史长、在一二线城市拥有广泛业务布局,以及资本结构稳定,缓解了上述风险。

  •2019年10月21日,标普全球评级授予金辉集团长期主体信用评级“B”,展望正面。我们同时授予其担保的优先无抵押债券长期债项评级“B-”。

  •正面展望反映我们预期,在收入增加和管控债务增长的驱动下,未来12个月内金辉集团的财务杠杆率将大幅改善,同时将保持资本结构稳固。

  香港,2019年10月23日―标普全球评级10月21日宣布,授予金辉集团股份有限公司(金辉集团)长期主体信用评级“B”,反映相较部分同等评级的可比同业,该公司的债务杠杆率较高和规模相对较小。随着土地支出上升,我们预计该公司的利润率将逐渐降低。金辉集团的运营历史长且地域分布相对多元,特别是一二线城市的广泛业务布局,缓解了上述风险。尽管作为非上市公司,我们认为金辉集团的信息透明度弱于可比同业,但公司拥有良好的境内信贷市场融资渠道,以及不错的境内债券和资产支持证券发行记录。

  正面展望反映我们认为,未来12个月内收入增长和审慎购地将促使金辉集团的杠杆率大幅下降。继2017至2018年销售稳固增长后,2019至2020年金辉集团的项目交付后备将处于健康水平。2017至2018年金辉集团的总合同销售额上升至700至750亿元(并表合同销售额为487亿元,余下来自未并表的联合营项目),同比增长约56%。

  金辉集团在中国房地产市场拥有长期运营记录,经历了不同的经济周期。承担完成大型复杂项目,例如占地面积200万平米的重庆(楼盘)金辉城,证明了公司的项目执行能力。金辉集团较早进入发源地福建省以外的一些主要城市开展业务,例如2004年进入重庆和2006年进入西安(楼盘),帮助公司建立起与客户、政府和金融机构的地方网络。

  金辉集团当前的杠杆率明显高于部分相似评级的可比同业。我们认为,金辉集团2017至2018年的债务对息税与折旧摊销前利润(EBITDA)的比率高,超过10倍水平,缘于该期间公司大举扩张和收入确认慢。为把握市场上行潜力而战略性转向侧重快速周转模式和联合营项目后,2017至2018年金辉集团变得激进。2016年之前,公司主要侧重高利润率的大型项目。随着扩张战略推进,2018年金辉集团的调整后总债务从2016年的220亿元大幅上升至530亿元,与此同时,项目交付延时导致收入确认疲弱。

  即便如此,我们预计未来2年金辉集团不会大举举债扩张,因为公司已基本完成战略转型。今年迄今公司的债务增速极小,体现其审慎购地的财务纪律。因此,我们预测2019年和2020年该公司的并表后债务对EBITDA的比率将较2018年的10.2倍改善,分别至8-9倍和约7倍。我们预期金辉集团2019年的穿透性债务对EBITDA的比率(按权益并表联合营项目后)将改善至约为7倍,2020年将改善至约6倍,原因在于我们预计联合营项目在2019至2020年将开始贡献收入(假设从2017至2018年的投资期起,开发周期约为2年)。金辉集团的表外杠杆率低于并表后杠杆率,因为土地通常以权益的形式注入项目公司。

  我们预计该公司多元化的地域布局和对一二线城市的业务敞口,将有助于稳定盈利和部分抵消高杠杆率的风险。金辉集团主要在中国西部、华南和华东的一二线城市开展业务,2018年各业务城市的销售贡献比例都不超过15%。公司现有土储中逾70%位于市场需求稳固的一二线城市,多数为直辖市和省会城市,例如福州(楼盘)、重庆、西安、武汉(楼盘)和天津(楼盘)。该多元地域布局,使得公司不会因单个城市或省份急剧的政策或市场冲击而受影响。

  我们认为,由于低成本土储不断减少,金辉集团的利润率可能会下降。过去2年金辉集团的EBITDA超过30%,高于行业平均水平,主要得益于公司借助与政府合作项目购入低成本土储。鉴于当前的市场大环境和在一二线城市来自规模更大的开发商的竞争,低价拿地的情况难以复制。我们认为,未来2年该公司高于行业平均水平的利润率将无法持续,其息税与折旧摊销前利润率将从2018年的32.4%下降至27%-28%。

  我们预计未来2至3年金辉集团将保持良好的境内银行系统和信贷市场融资渠道。截至2019年6月30日,该公司的债务结构均衡,一半的贷款来自项目层面的银行融资,余下23%为境内债券,27%来自非银融资(例如信托贷款和资管计划)。我们认为该公司的资本结构与评级类似的可比同业相当,且比部分规模更小的“B”评级同业更为稳定,例如广东海伦堡地产集团有限公司(海伦堡地产)和德信中国控股有限公司(德信中国),该两家公司的非标融资敞口较高,可能会面临政策风险。

  我们认为,相较上市可比同业,金辉集团的信息透明度较低。由于该公司是一家非上市公司,因此没有及时披露重大交易的强制要求。鉴于金辉集团创始人林定强对公司的主要决策拥有巨大影响力,我们还认为该公司面临较高的关键人物风险。林定强在公司董事会和管理层担任要职。

  正面展望反映我们认为,依靠收入强劲增长和审慎购地,未来12个月金辉集团的财务杠杆率将改善。我们还预计该公司将保持稳定的资本结构和良好的融资渠道。

  如果金辉集团权益并表后的债务对EBITDA的比率无法改善至6倍以下或并表后的债务对EBITDA的比率无法改善至6.5倍,我们可能会将评级展望调整至稳定。如果:(1)公司并表和联合营项目的收入确认都比我们的基础情形假设慢;或者(2)公司大举举债购地,可能会触发上述情形发生。

  如果未来12个月内金辉集团的杠杆率改善,使得其权益并表后的债务对EBITDA的比率改善至6倍以下和并表后比率降至6.5倍以下,我们可能会上调公司的评级。

  金辉集团是中国一家中型房地产开发商,主要从事住宅地产开发。林定强先生于1996年创立该公司,2004年起业务扩张至福建以外。金辉集团总部位于北京(楼盘),在全国30个城市开展业务。根据中国房产信息集团数据,金辉集团在中国房地产商中排名第30位(以2018年合同销售额计)。截至2019年6月,该公司未出售土储约为2200万平米。

  金辉集团归林定强先生及其家族成员全资所有。金辉集团2016年向上交所递交首次公开发行申请,当前仍在等待上市审批。

(责任编辑:宋虹姗 HO031)

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